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【改编自本人专著《拯救中国股市》中国经济出版社2008.12】（续35）

第十二章 建立健全市场监管制度不断完善监管体系

第一节 加强监管制度和职能建设

12.1.1 制度建设与严格执法必须有机统一

1）进一步完善制度配套体系。

证券市场作为市场经济的产物，只有在规范、有序、完善的制度环境下才能发挥其应有的功能。

应当充分肯定，中国资本市场基础性制度建设已经取得明显进展。

《证券法》、《公司法》不断进行修订补充，新的《首次公开发行股票并上市管理办法》、《上市公司证券发行管理办法》、《发行审核委员会办法》、《证券发行与承销管理办法》、《保荐制度管理办法》等相继出台，对于完善市场定价机制、保荐制度、股票发行审核与询价制度、新的发行和融资制度体系起到重要作用。在2006年完成证券公司客户交易资金独立存管之后，已开始推进客户保证金第三方存管制度。但不得不承认，许多制度带有明显的应急性或者过渡性特征，最为典型的是配股制度、ST、*ST公司特别处理制度等等，尤其是自《证券法》、《公司法》出台以来，根本就没有制定过相应的配套实施细则，很多条款所附加的“国家另有规定的除外”的规定一直都是空白，反而成为许多部门从利己角度任意解释和发挥法律条款的挡箭牌。制度空白的缺陷在资本市场超速膨胀中也不断暴露出来。

结合目前市场所暴露出的突出问题，应尽快完善四方面的制度体系：一是加快制定《证券法》、《公司法》的配套实施细则；

二是加紧制定上市公司治理标准指导规范；

三是制定证券市场中介机构和投资基金、证券经营机构的执业规范化制度，强化行业自律；

四是制定证券市场筹资、投资、交易、中介参与、市场评价、公司治理、市场监管一揽子环节流程指导细则，确保形成一个系统，有效指导证券市场系统高效运转和效率的提高。

五是进一步准确定义相关司法解释。特别是要对“内幕交易”、“市场操纵”、“虚假陈述”等关键法律要义作出明确的归类划分和定义。通过不断夯实制度基础，切实形成具有很高市场透明度的中国资本市场法律制度和规则体系。

六是严格规范主要涉及资本市场的部委行为和立场，严禁随意发表对股市造成冲击的言论，切实建立相应的问责制度，统一口径，协调立场，共同致力于资本市场的协调稳定发展。

为从根本上完善各个金融监管部门彼此之间的合作协同机制，科学制定所有可能对股市带来重大冲击或影响的相关政策的统筹制定出台措施，建议通过设立“全国资本市场政策信息管理委员会”，把中央银行、财政部、国资委、证监会、银监会等对股市影响很大的部门所有关于金融、证券等相关政策和信息的发布工作有机统一起来，加强信息共享和协同处置，集中相互间的资源优势，共同跟踪分析国内国际金融市场波动和多种巨额“热钱”突然流动给本国资本市场带来的影响，严格杜绝从本位主义出发的自拉自唱行为，随意发表不负责任的言论甚至是相互发出自相矛盾的声音，以免导致股市经常性陷入“信息门”、“舆论阵”的围剿之中，切实形成共同推进资本市场稳定健康

科学和谐

发展的政策环境，真正通过有机协调金融资本市场内部体系之间的行为规范，切实消除“消息市”、“政策市”对股市造成的伤害。

2）力戒执法犯法行为。

执法犯法是中国证券市场多年的顽疾。以2006年5月实施的《首次公开发行股票并上市管理办法》为例，根据新的办法所确定的发行程序，中国证监会依照法定条件对发行人的发行申请作出予以核准的决定文件后，自中国证监会核准发行之日起，发行人应在6个月内发行股票；超过6个月未发行的，核准文件失效，须重新核准后方可发行。但是，在2006年有30多家核准时间超过一年以上的公司发行股票。按照新的发行程序规定，这些公司都必须重新核准后方可发行。但都没有经过重新核准反而成为新的IPO制度下的第一批上市公司。2007年以来的

特权上市现象更加扰乱了市场公平竞争原则。

要市场规范，首先执法者必须严于律己，严格执法。否则，上行下效，规范市场只能是一句空话。

加大监管查处力度

3）切实加大监管查处力度。

中国证券市场一个最奇特的现象是，许多重大违规行为不是由执法部门揭露查处的。负面效应巨大的“郑百文现象”、“蓝田造假案”、“亿安科技案”、“基金黑幕”、“银广夏造假”都是由媒体记者、投资者或公司内部人员披露或举报出来。而集中了大量专业人士和专家的证券监管部门，不仅具备相关知识，而且掌握获得相关资讯的渠道和权力，为何后知后觉甚至一无所知。应当说存在着严重的失察失职问题。同时，在查处力度和各方协调配合上，明显存在法律缺位和延时滞后问题。

以“亿安科技案”为例，中国证监会2002年作出对四家操纵亿安科技股价、内幕交易的公司进行处罚，宣布没收四家公司的违法所得4.9亿元，并处以4.9亿元的罚款。当时违规账户尚有7亿多元资金。证监会要求冻结，但地方法院未能及时配合，最后冻结时仅剩几千万元，90％以上已经转移，这四家公司也已成空壳，人员早已消失，受罚载体都不存在，对受害的投资者赔偿更是无从谈起。更严重的是，中国证券司法方面的法律缺位问题已经对最起码的诉讼形成阻碍。

目前，最高人民法院只受理“虚假陈述”的诉讼，而对内幕交易和市场操纵仍然不予受理

（见备注1）

。理由是法院力量不够。就是查办的案件，大多也是领导盛怒之下才下达行政命令而进行的。和成熟市场相比，中国证券案件的查处差距极大。成立于1935年7月的美国证监会（SEC）之所以声名卓著，深受好评，与他们的法律体系完善和严格执法密不可分。SEC运作70余年，很少发生丑闻，关键在于树立起了专业、敬业与廉洁的职业道德。美国证监会（SEC）拥有较多的立法和司法权力，以严厉的事后惩处降低事前监管的压力，在树立起监管威摄力的同时还节省了监管成本。SEC有权针对市场变化对相关法律法规进行及时修正，从而减少了法律时滞；SEC可以自行对上市公司及其相关责任人进行调查和起诉，而不必借助公检机构，极大地简化了诉讼程序；SEC拥有专职的行政诉讼法官，每年约三分之二的证券违法案件由行政诉讼法官判决后通过行政执法的方式处理。与此同时，SEC积极采用庭外和解方式，要求违规违法的上市公司向投资者支付高额罚款或赔偿金，有效降低了执法成本。

正是有了这种机制，上市公司的违法行为被投资者追诉的几率大大增加。美国1984年通过了《内幕交易处罚法》，其最主要的内容是，对那些根据内幕信息买卖股票而获利或减少损失者，按照其“违法所得”或“避免损失”处以3倍的罚款。四年之后，1988年的《内幕交易及证券欺诈制裁法》，引入了行政罚款制度，即无须考虑内幕交易者是否有“利润所得”，而一概予以罚款处罚，自然人的可处罚金额被提高至10万至100万美元，法人则可被处以高达250万美元的行政罚款。2002年通过的《公众公司会计改革和投资者保护法》，进一步规定任何人通过信息欺诈或价格操纵、内幕交易在证券市场获取利益，最多可监禁25年或处以罚款；对违法的注册会计师可被判处10年以下监禁或罚款。同时还延长了对证券欺诈的追诉期，起诉时间可以延长至非法行为发现的两年内，或者非法行为实施后的五年内。

2008年6月份，日本证监会向金融厅建议对日本大型造船企业IHI(原石川岛播磨重工业公司)伪造财务报表行为处以15.94亿日元(约合1500万美元)罚款。这一金额创下日本历史最高罚单记录。相比之下，中国对内幕交易的处罚力度明显偏轻。新修定的《证券法》第202条规定，对内幕交易者，没收违法所得，并处以违法所得一倍以上五倍以下的罚款；没有违法所得或者违法所得不足3万元的，处以3万元以上60万元以下的罚款。相比较，只占到美国最高额250万美元的三十三分之一，明显缺乏应有的威慑作用。要迫切认识到，制度建设和严格执法的有机统一已经成为当前紧迫的市场建设要务之一。

啊！内幕被揭开啦！

12.1.2 准确定位中国证券监督管理机构的职能

正如中国著名经济学家朗咸平先生所说：证监会等监管机构要发挥以民为本的信托责任。在老百姓遭受煎熬的时候要站出来解决老百姓的困难，这是政府的信托责任。全世界的政府没有一个是打击泡沫的。监管的本质是以全体中小股民的利益为唯一考量标准，证监会存在的目的是打击不法交易、内幕交易及操纵股价，而打击泡沫不是证监会的授权范围。证监会要鼓励股票增值，因为中小股民的利益是至高无上的。

的确，中国证券市场要实现市场化运作，最基本的要求，就是市场各方参与者和监管者都必须依照市场规则进行活动。基于中国证券市场的实际，如何对担当“裁判”角色的监管者准确定位，以更好地加强监管，改进工作，充分体现出监管的有效性，已经成为必须解决的重大问题之一。关键是强化应有职能，自我防治越位。一是借鉴发达证券市场的监管经验，重点是进一步强化证监会的制度建设和对证券犯罪监督查办的职能，重塑监督使命。不仅能够广泛取证，而且能够对包括财务、银行账户在内有权调查，有权传唤当事人，甚至和美国证监会一样，有权申请永久和临时的限制令或强制令。二是减少行政审核和许可，切实调整中国证监会与证券交易所的功能错位问题，让交易所更多地走向前台，真正做到市场监管。三是尽快建立系统的监管制度和监管体系，加强对政策与法规的出台前的广泛咨询和研究，充分评估可能出现的纰漏，并能及时予以采取对策有效防范。四是建立具有良好的监督管理水平和优秀的职业道德的职业化队伍。五是排除外界干扰，认真接受市场各参与主体的共同监督，使各项监督工作做到公开、公正、透明。

12.1.3 建立保护中小投资者利益的维权保障机制

国际证监会组织（IOSCO）

（见备注2）

将保护投资者列为证券监管三大目标之首（保护投资者；确保市场公平、有效和透明；减少系统风险），指出：“投资者应受到保护，免受因误导、操纵或欺诈（包括内幕交易、抢跑道和非正当挪用客户资产等）造成的损失”

（见备注3）

。保护投资者就是要保护其合法权益。说起来简单，做起来却是如此艰难。目前，股权分置改革尚未完全取得成功，但控股股东侵犯中小股东的问题已经出现回潮。尤其是控股股东占用上市公司资金的问题呈现更加严重的态势。

如中国证监会在2008年6月份通报的中捷股份、九发股份的控股股东违法占用上市公司资金案就是典型的例证。经中国证监会查实，2006年1月至2008年2月期间，中捷股份董事长蔡开坚采用各种欺骗手段，避开上市公司管理程序，未经正常审批手续，多次将中捷股份资金转入中捷集团无偿使用，总额达到5亿多元。九发股份董事长蒋绍庆通过九发集团的关联企业将九发股份资金转出，由九发集团无偿使用，涉及金额超过6亿元，而且至今未能归还。这些问题都未能反映在公司披露的定期报告之中。根据《证券法》有关禁止虚假陈述的规定和《刑法修正案(六)》条款，上市公司董事、监事、高级管理人员，违背对公司的忠实义务，利用职务便利，无偿向其他单位或个人提供资金、商品、服务或者其他资产，致使上市公司利益遭受重大损失的，均被认定属于犯罪行为。隐瞒如此重大的往来事项，敢于做出如此严重的虚假陈述，毋庸置疑，已经触犯了法律。

这种违法行为的直接结果，必然导致公司形象受损、业绩下降、股价下跌，最终的结果是流通股股东的利益受到最严重的伤害。因为，控股股东或大股东都充分利用信息优势，最大限度地回避了损失。如九发股份股票因调查关联方资金占用情况，于2008年4月28日开始停牌。但在停牌之前，公司的第二大股东中泰信托早已开始减持解禁股。在4月7至16日，中泰信托就将所持的1255万股九发股份抛售了677.18万股。目前，该公司生产经营陷入困境，已基本处于停产状态。复牌后流通股股东面对的只能是连续的暴跌对财富的吞噬。

同时，我们还应当清醒地认识到，随着全流通时代的到来，控股股东有了更加便利的利用其控制权在流通交易市场获取资本差额的法定权利。目前已经出现的大股东在二级市场的减持或者高抛低吸行为已经给了我们很多教训和启示。如何有效防范上市公司大股东、管理层和机构投资者勾结，利用其资金优势、信息优势以及控制权便利，通过选择性信息披露或者利用并购信息实施内幕交易、进行市场操纵等违法违规活动，已经成为如何保护中小投资者的重要议题。从国际经验看，兼并收购题材是最容易引发个股暴涨暴跌的因素之一，对于中国投机性较强的证券市场来说更是如此。现在各种重组传闻和谣言充斥市场，中小投资者真假难辩，其结果必然是最终的受害者。

为此，要把中小股东受到利益侵害时的维权保障工作摆到重要位置予以落实。

一是建立股东集体诉讼制度和股东代表诉讼制度。在成熟市场国家，如在美国，除了严厉的刑事诉讼和行政处罚外，以小股东提起要求民事损害补偿的诉讼对遏制证券违法产生了重要作用。美国有专门代理投资者进行诉讼的律师，主要通过关注上市公司的信息披露情况和股票的市场表现，在发现信息披露文件存在疑点或股价出现异常波动后，立即展开调查、号召投资者发起诉讼，并主动为投资者垫付诉讼费用，承担败诉风险。安然事件发生后，就有几十家律师事务所发表声明，邀请安然股票的投资者与他们联系，进行集体诉讼。这种集体诉讼和股东代表诉讼制度有效降低了诉讼门槛，有力维护了法律的尊严和投资者的切身利益，更重要的是维护了证券市场对各方投资者的公平和公正。

二是降低中小股东诉讼的法律成本，保障诉讼的便利性。由于中小股东支付能力有限，而且胜讼过程极其漫长，由此导致众多中小股东和投资者放弃诉讼权力，反而助长了违法者的有恃无恐。所以，要切实完善《证券法》中有关民事损失赔偿制度，通过责令违规者赔偿受害投资者的损失，剥夺违规者通过违规行为所获得的非法利益，以有效动员广大投资者积极参与对违规者的有效监控。

三是对上市公司高级管理人员实行终身问责制，加大违规的事后惩处力度，有效克服事前监控的薄弱环节。上世纪60年代到90年代的30年间，有20％以上的美国上市公司被投资人起诉

（见备注4）

。中国作为新兴市场，应当大力借鉴美国在安然事件后出台的法律法规，要求上市公司主要管理人员对在职期间行为承担永久性责任，实行终身问责制。

12.1.4加强证券市场中介咨询机构以及媒体的规范性建设

证券中介机构既是证券市场投资者和筹资者的中介，也是保证证券信息有效性和公正性，维护证券市场秩序和各方投资者合法权益的桥梁。在成熟证券市场中，中介机构更是肩负起警示风险和防范风险的重要使命。坚持公正和客观是中介机构开展业务的行为准则，保持独立是中介机构真正做到公正客观必不可少的保证条件。

因为，上市公司信息披露是否具备真实性、准确性、完整性，首先需要中介机构予以验证，中介机构能否保持“三公”原则和独立性，对证券市场的良性发展起着至关重要的作用。但是，在中国证券市场，中介机构的职业素养和道德建设还面临着艰巨的任务。市场发生的诸多上市公司与中介机构在上市、配股、资产重组、关联交易等多个环节联手勾结，出具虚假审计报告，或对财务数据作出有倾向性错误的审计结论，不仅严重误导了投资者，而且加重了市场的风险因素。

因此，加强中国证券市场中介机构的规范性建设刻不容缓。重点落实五项措施：

一是加速推动中介机构的市场化和整合步伐。由于中国证券市场发展时间不长，各类证券中介机构很不成熟、很不平衡，再加上监管不严，地方保护，约束惩罚手段软弱，中介机构的市场化建设极为缓慢。证券市场发展历史表明，市场化程度越高，透明度越强，中介机构的使命越重，投资者和市场对他们的要求也就越高。为此，要大力优化中介机构的优胜劣汰，由市场抉择他们的生存环境，以彻底净化中介服务的各个环节，真正培养出为市场进行优质服务的优秀机构群体。

二是加大经济责任和法律责任的处罚力度。证券从业人员不仅应该具有良好的专业素质，更应当具备良好的职业道德和敬业精神。监管部门和交易所应当完善涉及证券中介业务的法律法规，强化会计师事务所、律师事务所、咨询、股评等法人和个人行为准则规范的落实，在法律的框架下，赋予交易所对中介机构的规范监管检查和惩处的相应权力，切实加大违规处罚力度。积极落实终身责任制度，真正使严重违法的中介机构及其从业人员不仅被吊销执业资格和清理出局，而且受到法律严惩，全方位督促中介机构严格遵循“三公”原则，强化职业道德。为保证上市公司信息披露的真实、准确、完整和及时，上市公司的信息披露还必须有保荐人、律师、会计师、评估师的配合，必须经相应中介机构及其主办人员签字确认，共同承诺对其真实性、准确性、完整性承担相应的连带责任。

三是建立中介机构的信誉评价制度，定期向社会进行公告。通过设定信誉等级评价体系，引入投资者、机构、上市公司等各方参与的评价机制，共同对中介机构及其从业人员进行动态评定，有效降低监管成本。

四是强力规范咨询股评行业以及“经济学人”的言行。针对现在众多所谓的“首席经济学家”、“专家学者”、“首席大师”等充斥市场，随意发表言论，严重误导投资者的乱象，除了严格认定他们是否具备专业咨询资格以外，政府和相关监管部门必须清理这种封号满天乱飞的混乱现象，取缔他们不负丝毫责任而随意对市场和政策“评头品足”的权利，甚至要建立经济责任追究制度，以净化市场环境。

五是要严厉杜绝新闻媒体对市场进行耸人听闻的宣传误导。尤其是指定的专业报刊和各大报纸的专业版面，动辄采用诸如“高层大棒威慑，调控风声鹤起”、“印花税上调相当于五次上调利率”等类似违纪犯法性的标题，只图报道的轰动性而完全舍弃了资本市场最起码应该具备的道德底线。监管职能部门和政府要切实对新闻媒体进行有效监督和约束，实事求是，公正客观，以理服人，切忌添乱甚至捣乱。

六是加强对机构投资者的监管。必须清理并调整过去为扶持机构投资者发展而采取的倾斜性政策。

因为越是倾斜，越是不断降低机构在市场的成本，反而增添了机构对市场进行绑架的砝码。调控手段屡屡失效，与基金和券商毫不费力屡屡获得廉价筹码有很大关系。必须把重点放在规范机构投资者的公司治理及从业人员行为，优先发展具有稳定市场、守法经营、价值投资等理念且资金来源和构成合规的机构投资者等重点上来，切实优化机构投资者的结构。

备注：

1.数据引自2007年第17期《财经》杂志文章：《证监不作“运动战”》，作者：高西庆

2.国际证监会组织（International Organization of Securities Commissions，简称IOSCO）是国际间各证券暨期货监管机构所组成的国际合作组织，成立于1983年，总部设在西班牙马德里，现有成员总数近200个，监管着全球99％的资本市场。中国证监会在1995年的巴黎年会上加入该组织，成为正式会员；2007年4月11日成为国际证监会组织《多边磋商、合作及交换信息谅解备忘录》的正式签署方。

3.引自《上海证券报》2006年7月14日文章《加紧中国证券投资者保护立法》作者：陆文山/王升义

4.引自广东证监局课题组文章《后股权分置时期上市公司中小股东权益保护面临的挑战及对策研究》负责人：冯玉华，执笔人：李延振、左志刚

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